Kansanyhtiö Finnairin osakeanti

Finnairin logo vuodesta 2010 lähtien

Runsaan kolmen vuoden takaisessa merkintäoikeusantien ehtoja käsittelevässä jutussa (kts. Markkinointitoimisto näyttää mallia helposti hahmotettavasta merkintäetuoikeusannista) päivittelin yleisesti, miksi merkintäoikeusantien ehdot on usein määritetty niin hankalasti hahmotettaviksi, kun pelkkä tarvittavan rahoituksen määrä ei ainakaan aina tunnu sitä yksin selittävän. No, sattumalta vain päivä tuon aiemman jutun kirjoittamisen jälkeen selvisi Finnairin annin ehdot, ja nehän yllättivät poikkeuksellisella vanhojen ja uusien osakkeiden välisellä suhdeluvulla 1/10. Tuo tuntui poikkeuksellisen dramaattiselta, ja erittäin rankasti toimimattomuudesta rankaisevalta, mutta nyt käynnissä oleva vuoden 2023 osakeanti on oikeastaan vielä tuotakin dramaattisempi!

Katsotaanpa miten Finnairin anti on oikein edennyt. Annilla Finnairin tarkoituksena on kerätä noin 570 miljoonaa euroa. Kysymys kuuluu: olisiko nämä rahat voinut kerätä jouhevamminkin? Annin edetessä on voinut kiinnittää huomiota esim. seuraaviin seikkoihin:

1. Ensinnäkin osakeannin ehdot ovat jokseenkin brutaalit vanhojen osakkeiden arvoa ajatellen. Kahta vanhaa osaketta kohden saa merkitä 27 uutta osaketta (eli laskennallisesti yhtä vanhaa osaketta kohden 13,5 uutta osaketta), joten käytännössä yrityksen arvosta tulee jatkossa olemaan ~93% uusissa osakkeissa! Lisäksi uusien osakkeiden merkintähinta oli asetettu hyvin alhaiseksi 0,03 euroon, kun annista ilmoittamista ennen kurssi liikkui 0,50 euron paikkeilla. Lähtökohtaisesti tämä näyttää todella tylyltä erityisesti sellaisia osakkeenomistajia kohtaan, jotka syystä tai toisesta eivät huomaa myydä tai käyttää saamiaan merkintäoikeuksia: omistusosuus dilutoituu pieneen murto-osaan entisestä.
2. Vaikka Finnair ilmoitti suunnitellusta annista jo lokakuun alussa, tarkat ehdot julkistettiin sijoittajien valinnanvapautta ajatellen äärimmäisen lyhyellä varoitusajalla: perjantaina 27.10. klo 16:00 annettiin tiedote ehdoista, ja käytännössä jos ei halunnut antiin oikeuttavia merkintäoikeuksia, tuli osakkeet myydä sitä seuraavien 2,5 tunnin (sic!) aikana. Markkinoilla tuosta seurasi suoraan noin 10 prosentin lisäromahdus edeltävien viikkojen annin suunnitteluilmoituksesta jo seuranneen sukelluksen jatkeeksi.
3. Finnair oli ns. senttiosake jo valmiiksi, ja tällä annilla osakkeen yksikköhinta on lyöty niin matalaksi 0,03-0,05 hintoihin, että pankkien käyttöliittymätkään eivät aina näytä hintoja ainakaan kaikissa yhteyksissä riittävällä tarkkuudella: kun desimaaleja pitäisi olla neljä, niitä saatetaankin näyttää vain tavalliset kaksi, mikä voi osaltaan lisätä hämmennystä tavallisissa sijoittajissa.
4. On myös ihmetelty sitä, miksi annin tavoitteiksi on nimetty rahoitusaseman vahvistamisen lisäksi myös osingonmaksukyvyn palauttaminen. Rahojen kerääminen sitä varten, että niitä voisi palauttaa, on erikoinen ajatus, mutta viestinnällisesti sen voi nähdä jossain määrin ymmärrettävänä sanomana. Yksi ongelma tässä on kuitenkin se, että rahojen veivaamisessa edes takaisin välissä mukaan saattaa tulla myös verottaja. Valtiollista omistajaahan tämä verotuksellinen ongelma ei koske, mutta tavallista sijoittajaa lähtökohtaisesti kyllä. 

No, onko näillä tekijöillä sitten merkitystä? Ensimmäinen kohta herättää kysymyksen: eikö rahoja olisi voinut kerätä vähemmänkin hämmentävillä kertoimilla ja osakkeen arvoa brutaalisti dilutoivin ehdoin? Suunnilleen saman summan olisi saanut kerättyä esimerkiksi niin, että yhdellä vanhalla osakkeella olisi saanut merkitä 10 uutta osaketta 4 sentillä. Rajusti dilutoivat luvut nuokin ovat, mutta sentään astetta vähemmän, ja ainakin 10 uutta osaketta per vanha osake olisi ollut huomattavasti helpommin hahmotettava laskutapa kuin 27 uutta osaketta per 2 vanhaa osaketta. Yksinkertaisemmat ehdot olisivat luultavasti vähentäneet antia koskevaa laajaa ihmettelyä ja hämmennystä edes jonkin verran.

Toinen kohta herättää jopa senkin kysymyksen, onko noin lyhyt varoitusaika edes laillinen? Kaipa se on, mutta jos on kyse tapahtumasta, joka näin vahvasti käytännössä vaatii sijoittajan reagointia, eikö sille olisi perusteltua antaa merkittävämpi varoitusaika?

Listan kolmas kohta on triviaalisti oikaistavissa. Annin jälkeen on luultavasti tiedossa käänteinen split, jossa osakkeiden määrää kutistetaan yhdistämällä olemassa olevia osakkeita. Olettaisin, että suhdeluvuksi valitaan 100, jolloin osakkeen hinta mitattaisiinkin senttien sijaan euroissa. Toki voi kysyä, olisiko ollut perusteltua tehdä tällainen siirto jo aiemmin.

Neljäs kohta onkin sitten mielenkiintoinen siltä kantilta, että se herättää tavallaan astetta konkreettisemmalla tavalla kysymyksen siitä, kiinnostaako valtionyhtiötä kohdella osakkeenomistajia tasapuolisesti.

Kaiken kaikkiaan anti on aiheuttanut valtavaa hämmennystä osakkeenomistajien keskuudessa, eikä tässä ole kyse mitenkään pienestä joukosta, sillä vuoden 2022 tilinpäätöksen mukaan osakkeenomistajia on yli 110 000! Hämmennyksestä taas oivallinen esimerkki on mm. se, että vanhoilla ja uusilla osakkeilla on nyt viimeisimmillä noteerauksillakin valtava hintaero: 0,045€ vs 0,033€, eli vanhoista maksetaan 36% enemmän kuin uusista, vaikka kyse on arvopapereista, jotka yhdistyvät samaksi arvopaperilajiksi lähiviikkojen aikana! Sijoittajan tulee tietysti tiedostaa sijoittamisen riskit, mutta sekava ja vaikeasti hahmotettava anti voi saada ihmiset tekemään kalliita virheitä, kun sijoitukset ovat jo muutenkin selvästi tappiolla - kun taas samalla jotkut saattavat myös hyötyä sekaannuksen aiheuttamista kurssiliikkeistä.

Kolmen vuoden takaisessa kirjoituksessa näin antien yksityiskohdat merkityksellisinä paitsi osakkeenomistajien myös toisaalta potentiaalisten asiakkaiden näkökulmasta, mutta Finnairin kohdalla nousee valtionyhtiönä ja jonkinasteisena kansanosakkeena esille näiden lisäksi vielä kolmas, laajempikin sidosryhmä: Suomen kansa. Suurta osaa kansasta ei toki hetkauta annin yksityiskohdat mitenkään, mutta jos valtionyhtiö toimii osakeannin järjestelyissä tavalla, joka antaa vaikutelman, ettei pienosakkeenomistajista niin tunnuta välitettävän, minkälaisen kuvan se antaa? Herättääkö tapa luottamusta kansallista lentoyhtiötä kohtaan? Jos yhdessä valtionyhtiössä toimitaan näin, miten muita valtionyhtiöitä hoidetaan? Välitetäänkö tavallisista piensijoittajista? Halutaanko kansankapitalismin olevan kaikille? 

Klikkaa tästä lukeaksesi koko jutun >>

Markkinointitoimisto näyttää mallia helposti hahmotettavasta merkintäetuoikeusannista

Joskus pörssiin listatuilla yrityksillä on tarve lisärahoitukselle. Yksi keino lisärahoituksen hankkimiseen on käydä niin sanotusti olemassa olevien omistajien kukkarolla järjestämällä merkintäetuoikeusanti. Tällaisessa annissa osakkeenomistajilla on mahdollisuus merkitä osakkeita  olemassa olevaan omistukseen pohjautuva määrä. Jotta anti menisi läpi, tuon merkintähinnan tulee tietysti olla houkutteleva, joten sen tulee olla turvallisella marginaalilla senhetkistä markkinahintaa matalammalla tasolla. Tämä on selkein ehto annin onnistumiselle, mutta  osakkeenomistajan kannalta kiinnostava tieto on tietysti myös, kuinka paljon näitä uusia osakkeita tulisi merkitä eli kuinka paljon yritykseen olisi laitettava lisää rahaa, jos haluaa pysyä yrityksessä samansuuruisella omistusosuudella mukana. Tätä kokonaisuutta on anneissa rakennettu useasti ehdoin, joiden tarkoituksenmukaisuutta on toisinaan joutunut hieman ihmettelemään.

Kesäkuussa 2020 merkintäetuoikeusanteja järjestäneitä yhtiöitä.

Koska osakeanneissa on yleisesti ottaen kyse rahan tarpeesta, sen, kuinka paljon rahaa tarvitaan, täytyy olla myös peruslähtökohta annin ehtojen määrittämisessä. Pelkästään tästä peruslähtökohdasta katsoen sitä ajattelisi, että merkittävissä olevien osakkeiden määrän ja merkintähinnan määrittämisessä olisi hyvin iso liikkumavara ilman, että annin lopputulos käytännössä juuri muuttuisi: kunhan merkintähinta on riittävästi alle osakkeen senhetkisen markkinahinnan, monilla yhdistelmillä päästään saman suuruiseen rahoitussummaan. Miksi antien ehdot on tästä huolimatta kuitenkin määritetty välillä niin hankalin murtoluvuin, että tavallisella sijoittajalla menee helposti ajatukset solmuun?

Tarkastellaanpa esimerkkejä. Olen osallistunut vuosina 2009-2019 ainakin kymmeneen merkintäoikeuksiin pohjautuvaan osakeantiin. Näistä ensimmäisen ehdot kuuluivat näin:

Yksi (1) vanha osake oikeuttaa yhteentoista (11) merkintäoikeuteen, kaksikymmentä (20) merkintäoikeutta vaaditaan yhden (1) uuden osakkeen merkitsemiseen. Uuden osakkeen merkintäkurssi on 1,81 EUR/osake. 

Kohdeyhtiönä tässä annissa oli Nordea. Jos lähtökohtana oli kerätä 0,9955 € eli yhden sentin tarkkuuteen pyöristäen 1 euro per vanha osake, eikö tuo olisi onnistunut yksinkertaisemminkin? Miten olisi ollut vaikkapa 2 euroa / osake siten, että yhdellä osakkeella saisi 1 merkintäoikeuden ja kahdella merkintäoikeudella saisi merkitä yhden osakkeen? Tästä tulisi tuo samainen tasan 1 euro per vanha osake. No, ilman minkäänlaista tietoa osakeantien määrittämisten taustalla olevista prosesseista, ehkäpä tämä vaihtoehto oli aluksi pöydällä, mutta koska elettiin finanssikriisin aikaansaaman karhumarkkinan pohjan aikoja eli maaliskuuta 2009, ehkä jakosuhdetta monimutkaistettiin sen vuoksi, että haluttiin minimoida riski siitä, että osakekurssi laskisi noin alas. Seuraava ilmeinen kysymys on, miksei samantien olisi merkintähintana 1 euro, ja jokaista vanhaa osaketta kohden saisi yhden merkintäoikeuden, jolla saisi merkitä yhden uuden osakkeen? Yksinkertaisempaa merkintäetuoikeusantien ehtoasetelmaa ei käytännössä voi ollakaan, ja lopputulos olisi kerätyn rahan suhteen sama, joten missä ongelma? No, tällöin osakkeiden määrä tietysti kasvaisi paljon enemmän. Se taas tarkoittaisi korostetun huonoa niille, jotka jostain syystä jättäisivät merkintäoikeudet käyttämättä ja myymättä. Yhden euron merkintähinta voisi myös näyttää epämiellyttävän matalalta verrattuna olemassaolevaan markkinahintaan. Joten vaikka luvuista olisi helposti saatu nätitkin, erikoiselta näyttävä merkintäsuhde saattoi olla perusteltu.

Voi tietysti kysyä, onko hankalammin hahmotettavilla luvuilla ylipäätään merkitystä? Lähtökohtaisesti omistajan kannattaa yleensä osallistua antiin tai vähintäänkin myydä merkintäoikeutensa, eikä lukujen suhde sitä lähtökohtaa muuksi muuta kuin. Käytännön kokemus on toki osoittanut, että yleensä merkintäoikeuksien hinta määrittyy markkinoilla yleensä jonkin verran johdonmukaista hintaa matalammaksi. Tähän syynä voi olla se, että osa osakkeenomistajista ei ole valmis osallistumaan antiin ja vain myyvät merkintäoikeutensa pois niistä saatavaa hintaa sen kummemmin miettimättä. Tässä kohtaa merkintäoikeuksien ja osakkeiden lukumäärien suhteella voikin olla merkitystä sen suhteen, osaako osakkeen omistaja tehdä järkeviä päätöksiä.

Mutta onko silläkään yhtiön kannalta erityisemmin merkitystä, miten yksittäiset sijoittajat ehkä näkevät antien ehtojen yksityiskohdat? Eli kirjoitanko taas pitkähköjä pohdintoja asioista, joilla ei loppujen lopuksi ole merkitystä? Yleisesti ottaen merkitystä on ehkä aika vähän, mutta voi sitä löytyä jonkin verran ainakin kahdella tapaa:

1. Annin yksityiskohtien vaikutus annin rahoittajiin eli yhtiön osakkeenomistajiin
2. Annin yksityiskohtien vaikutus ihmisten mielikuvaan yhtiöstä.

Nordea on iso konserni, jonka osakkeenomistajissa tavalliset sijoittajat ovat pienessä roolissa, joten osakkeenomistajien sidosryhmää ajatellen asialla ei ole tässä yhteydessä käytännössä juuri merkitystä. Samalla on kuitenkin niin, että varsin merkittävä osa osakkeenomistajista kuuluu myös toiseen sidosryhmään eli pankin asiakkaisiin, ja koska kyseessä on pankki, tapa hoitaa osakeantia vaikuttaa myös mielikuvaan yhtiöstä pankkina. Nordea on iso yhtiö, josta on varmasti monella kuva jäykkänä, etäisenä ja ehkä byrokraattisenakin toimijana. Tälläistä mielikuvaa ei varsinaisesti helpota hankaliksi määritetyt merkintäoikeusannit, eli Nordean kohdalla annin ehdoilla lienee suurempi merkitys kohtaan 2.

Otetaan toiseksi esimerkiksi Technopolis. Se on ainoa yhtiö, jonka kohdalla olen osallistunut useampaan kuin yhteen antiin (merkintäoikeusanteja ehti tulla omistukseni aikana kaksi kunnes yhtiö lopulta ostettiin pois pörssistä). Näissä anneissa jakosuhteet ovat olleet Nordean esimerkkiä yksinkertaisempia: yhdellä osakkeella sai yhden merkintäoikeuden kummassakin annissa, ja ensimmäisessä annissa 5 merkintäoikeudella sai merkitä 2 osaketta, jälkimmäisessa 2 merkintäoikeudella 1 osakkeen. Näissä anneissa jakosuhteita mielenkiintoisempi kuvio onkin ehkä se, että yhtiö pyysi samanaikaisesti osakkeenomistajilta lisää rahaa kun myös jakoi sitä ulos osinkoina. Voi kysyä, onko tämä ollut piensijoittajien edun mukaista, kun (institutionaalisista sijoittajista poiketen) osingoista on välissä pitänyt lähtökohtaisesti maksaa verot, vaikka varat onkin sitten ollut tarkoitus laittaa takaisin yhtiöön. Nämä toistuvat annit saattoivat vaikuttaa jossain määrin negatiivisesti myös yhtiön arvostukseen osakkeenomistajien ja potentiaalisten osakkeenomistajien keskuudessa, joten Technopoliksen kohdalla annit lienevät vaikuttaneet enemmän edellä mainittuun kohtaan 1.

Pienemmillä yhtiöillä annin ehtojen merkitys voi olla vielä kriittisempi kohdan 1 suhteen, ja toki vaikutusta voi myös löytyä kohdan 2 suhteen. Tätä ajatellen on jännä huomata, että nyt kesäkuussa nimenomaan markkinointialalla toimiva yritys on järjestänyt annin, jota yksinkertaisempia ehtoja ei käytännössä voi olla olemassa: Avidlyn annissa yhdellä osakkeella saa yhden merkintäoikeuden, jolla voi merkitä yhden osakkeen yhdellä eurolla. Nättiä. Tällaiset ehdot eivät tietenkään sovi kaikkiin tilanteisiin, mutta on sinänsä mielenkiintoista, että tuossa aiemmin esimerkkinä mainitussa Nordean annissa täsmälleen samat ehdot olisivat johtaneet kerätyssä rahassa lähes täsmälleen saman lopputuloksen. Toisaalta nyt Avidlyn kohdalla näin tasaisista luvuista voi myös herätä kysymys onko tässä nyt määritetty anti rahoitustarpeen perusteella, vai rahoitustarpeen suuruus osittain myös sillä perusteella, miten saadaan aikaiseksi mukavat tasaluvut. No, joka tapauksessa Avidlyn anti on nyt saatu odotetusti päätökseensä (kts. Avidlyn anti ylimerkitty).

Niin tai näin, mielikuvilla voi olla merkitystä. Avidly on pieni yritys, minkä vuoksi annin matemaattisesti periaatteessa merkityksettömätkin yksityiskohdat voivat helpommin vaikuttaa suoraan myös osakkeenomistajien käyttäytymiseen. Lisäksi koska kyse on markkinointitoimistosta, asialla voi olla jonkin verran merkitystä myös yrityksestä syntyvään mielikuvaan: yksinkertainen on kaunista.

Ps. Osallistuin sekä Avidlyn että SRV:n anteihin. Vielä käynnissä olevaan Scandicin antiinkin olisin luultavasti muuten osallistunut, mutta vaikutti siltä, että se ei olisi Avidlyyn ja SRV:hen verrattuna onnistunut yhtä helposti ja merkintäoikeuksien hinta oli osakkeen hintaan verrattuna laskennallisesti järkevä, joten myin vain pienen merkintäoikeuspottini pois.

Klikkaa tästä lukeaksesi koko jutun >>